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金學偉，金學偉股市是如何反映經濟的

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1 ， 金學偉的介紹金學偉 ， 著名經濟學家 ，  。我國最早證券分析評論家之一 。我國最早職業證券分析師與企業咨詢顧問之一 。第一財經日報創辦人之一 。

金學偉，金學偉股市是如何反映經濟的


2 ， 金學偉股市是如何反映經濟的股市是經濟晴雨表 ， 這是道瓊斯理論對股市最經典的歸納 。自提出來后 ， 100多年來幾乎沒有人會從根本上去否認它 。但股市反應經濟的過程卻不那么簡單 ， 其間充滿了復雜性與多變性 。1、股市與經濟增長率 。近10多年間 ， 我國GDP的實際增長率最高是1992年的14.2% ， 從1993年開始 ， 連續7年下降 ， 直到1999年到達低谷 。但在這7年中 ， 我國股票市場以上證指數的年平均數來算 ， 有5年上漲 。尤其是1995年到1999年 ， GDP增長率連續4年下降 ， 降幅達30%以上 ， 股票市場卻連續4年上漲 ， 漲幅達到110% 。相反 ， 2001年到2005年的4年間 ， GDP的增長率連續提高 ， 股票市場卻連跌了4年 。由此看來 ， 股市對經濟的反應并不那么機械地對等 。2、股市與公司利潤 。我們做了兩個方面的統計 ， 一個是上證指數與公司平均凈資產收益率：從1994年平均17.77%的凈資產收益率開始 ， 到1998年9.17% ， 我國上市公司的凈資產收益率連續4年下降 ， 降幅高達48.4% 。而這4年的股票市場有兩個為強勢整理年份(1995年和1998年) ， 兩個為顯著上漲年份(1996年和1997年) ， 上證指數的年平均數4年間上升了78.76% 。一個是指數與利潤增長率 。為更準確地反應客觀狀況 ， 我們統計了扣除新股貢獻后的上市公司可比利潤增長率 。從1994年以來 ， 上市公司可比利潤增長率有5 年為負 ， 分別是1995、1996、1998、2001、2005年 。5年中有兩個上升年份(1996和2001年) ， 兩個強勢整理年份(1995和 1998年) ， 真正的下跌年份只有2005年 。這一結果依然叫人氣餒 ， 號稱經濟晴雨表的股市竟然連公司利潤增減都無法提前反應 。那么股票市場究竟反映什么?從統計數據看 ， 股票市場反映了4點 。首先 ， 股市從總量趨勢上反映宏觀經濟 。宏觀經濟總量的長期趨升推動股價指數的長期趨升(如圖) 。這種反映同樣也不是機械的 ， 即宏觀經濟總量的上升并不一定會推動股市上漲 ， 股市只是圍繞宏觀經濟總量在上下波動而已 。這種波動不是無規則的：每當股價指數到達一個高點 ， 股市就會由升轉跌;到達一個低點 ， 就會由跌轉升 。而促使這一轉折的因素很多 ， 有時是公司利潤的增減 ， 有時是經濟增長率的變化 ， 有時是利率變動等 。其次 ， 股市從平均數上反映公司盈利水平 。我們統計了1995年以來我國上市公司利潤的年平均增長率 ， 得出一個數據：12.41% 。然后我們以1995年的上證指數年平均數661 點為起點 ， 按12.41%的年均升幅算出各個年份的上證指數的理論值 ， 最后再將實際的指數與之比較 ， 顯示兩種趨勢高度重合 ， 只是當市場樂觀時 ， 指數就在它的理論值上方運行;當市場悲觀時 ， 指數就在它理論值的下方運行 。其三 ， 股市與利率的關系比股市與宏觀經濟的關系更為密切 。尤其是 1994到2001年的7年間 ， 以1年、3年、5年3種基準利率平均數計算的銀行存款基準利率從12.36%下降到2.61% ， 這可以完全解釋這7年的牛市歷程 。2001年 ， 由于股市估值已大幅度透支了利率下降效應 ， 大盤開始調整 。2002-2003年 ， 伴隨利率小幅下降 ， 股市進入相對平穩階段 。2004-2005年 ， 利率重續升勢 ， 股市又跌一波 。2006年 ， 雖然平均基準利率由3.03提高到3.21 ， 但其間上市公司的可比利潤出現53.61%的巨大升幅 ， 推動股市大幅上漲 。2007年 ， 雖然平均基準利率提高到4.31 ， 但上市公司可比利潤達到63.88% ， 推動股市以更大的幅度攀升 。其四 ， 股市與CPI的關系也比宏觀經濟緊密得多 ， 而且股市也能在很大程度上提前反映CPI的變化 。總而言之 ， 股市是這樣的市場：它以宏觀經濟總量為最主要的依托 ， 以公司利潤的長期平均增長率為中軸線 ， 并以一定的乖離率圍繞經濟總量和公司平均利潤增長率運行 。其間的階段性漲跌則由4個因素決定：一是指數在GDP通道中所處的位置;二是市場的估值處于高位還是處于低位;三是CPI(公司利潤增減最主要的影響因素之一)的運行趨勢;四是與流動性以及社會資本平均收益率密切相關的利率政策 。目前 ， 指數處于GDP通道的下軌 ， 市場整體估值處于低位 ， 利率進入下降周期 ， 唯一不確定的只剩下CPI的走勢 。在此背景下 ， 大盤總體上仍會處在一個上漲有壓力 ， 下跌有支撐 ， 一驚一咋 ， 忽冷忽熱的筑底階段 。(金學偉 作者為上海智晟投資管理有限公司首席經濟顧問)

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